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00:04Siamo con Yankov Arnopolin, portfolio manager di PINCO, specializzato nel debito dei mercati
00:10emergenti. Buongiorno Arnopolin. Allora, la prima domanda che viene naturale è questa,
00:15con un, diciamo così, tre giugno americano al 5,3, perché andare sul paese emergente?
00:23Certo, abbiamo realizzato una studio, storicamente, partendo dai rendimenti di oggi,
00:30i successivi 12 mesi hanno generato circa il 5,7% sul Global Ag, che è il benchmark principale
00:40classico, e invece sul 9,5% sull'Embig, il benchmark emergente. Questi numeri, mi sa, danno un'idea
00:49del potenziale e per me il punto chiave è che dimostra che gli emergenti dovrebbero diventare
00:57una componente strutturale dei portafogli del reddito fisso e non semplicemente una posizione
01:04satellite. Su questi paesi spesso incide un fattore valutario, in particolare il dollaro,
01:11che in questo momento si sta rafforzando. Non è mai una buona notizia per il debito dei
01:16paesi emergenti. Allora, come assumersi o come gestire il rischio valutario e soprattutto
01:21in cosa indebitarsi? Valuta forte o obbligazioni?
01:25Certo, è una questione complessa che merita una risposta articolata. Innanzitutto c'è il
01:33debito hard currency, quello classico, senza rischio valutario. Poi c'è il debito in divisa
01:39locale, local currency, dove sempre separiamo la componente valutaria e quella dei tassi.
01:47Anzi, pure quando siamo positivi sui tassi, spesso copriamo il cambio per isolare la componente
01:55tassi. Invece, se parliamo dei paesi frontiera, dove, ad esempio, Egitto, Turchia, dove forse
02:07le curve obbligazionali sono meno sviluppate, preferiamo posizionarci sulla divisa, sulle
02:16divise ad alto carry, anziché assumere esposizione alla duration.
02:22Senta, per scendere nel concreto, proviamo a guardare qualche paese. Ce n'è uno particolarmente
02:27sotto i riflettori in questo momento, che è il Brasile, perché si vota, perché c'è
02:30una situazione particolare, soprattutto ci sarà un voto decisivo, insomma, tra qualche
02:37settimana. Io le chiedo come valutate questa economia, ovviamente senza scendere nei particolari
02:43politici, ma dai fondamentali e soprattutto il percorso che è stato offerto al paese, promesso
02:50al paese dalle varie forze politiche.
02:53Certo. Brasile, secondo noi, è un caso classico di fiscal dominance, cioè i timori sui conti
02:59pubblici hanno impedito alla Banca centrale di ridurre i tassi. Nel frattempo l'economia
03:06è abbastanza debole, crescita mediocre, NPL in aumento, ma c'è questo legame tra la politica
03:15monetaria e la politica fiscale. Cioè gli interessi rappresentano sul 9% del bilancio
03:24dello Stato. Allora, se il mercato vede un percorso fiscale più favorevole, potrebbero
03:32beneficiarne sia i tassi, sia la divisa. Direi che il Brasile in questo momento è uno dei
03:40nostri sovrappesi più grossi, sia a livello tassi, ma pure la divisa.
03:47Pernopoli, questo legame che lei cita tra politica fiscale e politica monetaria, in qualche
03:52modo è una caratteristica di molti paesi emergenti, non soltanto del Brasile. E non
03:56solo, c'è anche una direzione di politica allo sviluppo e alla strategia industriale.
04:03Glielo chiedo perché, per una breve digressione, poi torniamo sul debito governativo, è importante
04:08anche guardare il debito corpore di questi paesi. Ed è importante anche capire l'autonomia
04:13che l'economia reale ha rispetto alla direzione politica.
04:19Certo, pur riconoscendo che questo settore corporate è enorme, è importante il settore
04:29di corporate emergenti, persistano comunque criticità sul fronte della trasparenza, sul
04:37fronte della corruzione, pure in paesi grandi come lo stesso Brasile, come Indonesia. Allora
04:45vuol dire che ci vuole tanta cautela, perché è un settore propenso a salti bruschi. Allora
04:52noi preferiamo spruzzare un po' di esposizione corporate all'interno di un portafoglio prevalentemente
05:02di sovrani e farlo in maniera molto oculata. Allora torniamo sui sovrani, perché c'è un'altra
05:08area emergente del mondo quanto mai importante, quella asiatica. Qui c'è un'India che ormai
05:13comunque è già entrata nel radar dei portafogli obbligazionari. C'è una Cina che in qualche
05:18modo compete. Lei in questo momento dove vede il miglior rapporto rischio-rendimento?
05:23Certo, è una domanda che emerge spesso, soprattutto dagli investitori che guardano
05:29all'emergenti attraverso la lente dei mercati azionari, che sono sbilanciati verso India
05:35e Cina. La Cina, a prescindere dal boom nelle esportazioni che c'è, comunque i consumi,
05:47gli investimenti sono molto deboli. Siamo moderatamente costruttivi sulla valuta, sui tassi moderatamente,
05:56però sui tassi c'è sempre il rischio dell'intervento eventuale della banca centrale che potrebbe intervenire
06:05sulla divisa. India invece sta crescendo al 7-8%, che pare abbastanza attraente, solo che questa
06:12crescita è accompagnata da un deficit sul conto corrente. Allora tra la banca centrale, molto
06:19restrittiva, è il calo nella valuta, rimaniamo abbastanza neutrali, in attesa di condizioni
06:27più favorevoli per entrare.
06:29Fin qui a Napoli abbiamo tracciato uno scenario in cui muoversi. Ora serve qualche consiglio
06:35operativo, perché spesso a fronte dei rendimenti piuttosto elevati che si trovano nei paesi
06:40emergenti, ci si ingolosisce, si allunga la duration, ci si espone a rischi. È una tecnica
06:47conveniente oppure conviene mantenere duration brevi e flessibilità?
06:52In realtà investiamo su tutto lo spettro, da T-bills nella Nigeria di tre mesi fino a obbligazioni
07:00di cent'anni nel Messico. Per me è così ampio l'universo degli emergenti che ci permette
07:10di ricavare Alfa dall'Argentina al Sudafrica allo Sri Lanka.
07:14Questo è interessante, ovviamente però venendo a stringere, se dovesse comporre oggi un portafoglio
07:21di emergenti, cosa privilegierebbe e in che modo combinerebbe i vari elementi?
07:28Certo, mi focalizzerei su titoli in debito locale, soprattutto in Sud America, in paesi
07:36con tassi reali elevati, ad esempio Colombia, Brasile e Peru con scadenze di 5-7 anni.
07:45Annopolin, per finire, c'è una situazione geopolitica in forte cambiamento e con forti
07:53turbolenze. Il rischio politico comunque sui governativi è sempre presente e va tenuto
07:59in considerazione. Quanto gli investitori possono sentirsi tranquilli in un momento come
08:05questo, secondo lei?
08:07Riconosco che c'è sempre il rischio geopolitico, ci siamo abituati come gestori del reddito
08:12fisso emergente. Per noi più che altro è un'opportunità. Ad esempio abbiamo svolto varie operazioni bilaterali
08:19nel golfo e in questi tempi tempestuosi. Allora, secondo noi potrebbe essere pure un buon punto
08:27d'entrata a questa situazione geopolitica un po' sensibile.
08:32Diamo un numero per finire. Un 60-40, un portafoglio molto classico. La quota emergente quanto dovrebbe
08:40essere, secondo lei, con un profilo di rischio medio?
08:42Un altro studio che abbiamo condotto dimostra che aggiungere il 20% del reddito fisso emergente
08:49a un portafoglio di reddito fisso aumenta parecchio lo sharp ratio di questo portafoglio. Allora,
08:56se uno aggiunge il 20% metà local currency, metà hard currency, aumenta lo sharp ratio di 0,1,
09:04di questo ratio di 0,1.
09:07Bene, ringraziamo Iancò Varnopolin, responsabile per i paesi emergenti di Pinco. Grazie di essere
09:12stato con noi.
09:13Grazie a lei.