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00:04Noi siamo con Fabrizio Pagani, economista, partner di Evitare Associati, ex capo della
00:11segreteria tecnica del Ministero dell'Economia. Buongiorno Pagani, grazie di essere con noi.
00:16Buongiorno, buongiorno, grazie per l'invito e buongiorno a tutti gli ascoltatori.
00:21Pagani, non possiamo che partire da questa corsa dei rendimenti che in questi minuti,
00:27non soltanto in questi giorni e in queste ore, si sta addirittura in asprendo, lei sta
00:31vedendo e seguendo con noi anche i movimenti che ci sono sull'obbligazionario, soprattutto
00:37per quanto riguarda quello a T francese che sta schizzando al rialzo. Come vede questo
00:42movimento è nervosismo e basta o c'è qualcosa di più strutturale che non ci abbandonerà
00:47nei prossimi mesi? No, temo ci sia qualcosa di più strutturale perché la cattiva notizia
00:54è che ieri, quando c'è stato questo avvitamento dei titoli di Stato francesi, non c'è stata
01:00nessuna particolare cattiva notizia, nel senso che non c'è stato un elemento catalizzatore
01:06che ha portato alle vendite e quindi all'aumento degli id, ma piuttosto l'impressione generale
01:15che soltanto una pressione molto forte sui titoli di Stato potrà portare a quella correzione
01:21necessaria dei conti pubblici. Una correzione che probabilmente il governo francese proverà
01:28a fare, ma non è detto che passi in Parlamento, come l'hai pensato, Valente, il governo francese
01:34non ha una vera maggioranza e anche un'opinione pubblica che è forse poco cosciente del rischio
01:42del momento. Quindi questa è una sorta di test che i mercati stanno facendo sul sistema
01:47Francia. Peraltro il budget sarà un budget di tagli in un momento in cui ci sono già
01:53delle proteste, delle forti insoddisfazioni anche di piazza dovute al caro carburante.
02:01Quindi uno scenario da gilets jaunes è sempre ben possibile in Francia.
02:08Io ho citato alcuni numeri, oggi li ho presi dalle parisienne, sono anticipazioni, si parla
02:14di 54 miliardi di euro di risparmi compressivi 45 con impatto già al 2027, 6 miliardi di
02:21spese aggiuntive per la difesa, in tutto viene calcolato l'aggiustamento netto intorno ai
02:2639 miliardi, sono cifre davvero importanti, sono pagani, mi permetta di usare un'espressione
02:33abusata, sono lacrime e sangue per un paese che su alcune cose non ha mai accettato che
02:39venissero toccate, una per tutte le pensioni.
02:42Le pensioni è proprio il caso più eclatante. Macron nel suo doppio mandato ha cercato due
02:50volte di fare la riforma delle pensioni e non ci è riuscito. È un sistema che è già
02:55molto generoso e con un'età pensionabile già molto bassa. Bisogna far stato che in
03:02Italia siamo riusciti già da tempo con la riforma Fornero che sostanzialmente non è
03:07stata cambiata neppure negli anni in cui vi erano al governo partiti che dicevano di volerla
03:12cambiare. Quindi su questo siamo molto più avanti come capacità di riforme strutturali.
03:20Il sistema francese rimane ancora molto ancorato ad un sistema di welfare estremamente generoso.
03:29Pagani, c'è nel frattempo anche l'Italia che va a un appuntamento importante. Domani viene
03:33presentato il documento di finanza programmatica e conterrà anche non soltanto i nuovi numeri
03:39ma anche e soprattutto gli obiettivi di politica economica. Cosa si vuole ottenere sostanzialmente
03:45con quanto si presenta? Io le chiedo in che situazione è messo invece lo Stato della
03:54finanza pubblica italiana perché sì, abbiamo più rigore ma abbiamo anche tanto e molto
03:59di emissioni da concludere prima dell'arrivo di dicembre.
04:04Sì, è anche un anno diciamo così elettorale quindi ci sarà grande attenzione anche da parte
04:11degli investitori. Gli investitori hanno riconosciuto a questo governo di aver tenuto i conti pubblici
04:17e questo riconoscimento lo si vede sullo spread, lo si vedeva ancora meglio qualche settimana
04:23fa e lo si vede anche nelle agenzie di rating. Però ci si attende sui mercati ancora molta
04:32cautela. Il rischio di un contagio da parte francese è molto forte, lo vediamo già, ci
04:38sono già, quest'onda sta portando anche i nostri rendimenti verso l'alto e chi ha vissuto
04:45un po' come ho vissuto io all'epoca la crisi del debito si vede quanto velocemente questo
04:50fuoco si può propagare, no? Facendo poi quando la fiducia lascia i mercati obbligazionari
04:57investe tutti, anche quelle che sono le economie relativamente salve. Noi abbiamo un deficit
05:03attorno al 3, io spero che l'anno prossimo possa scendere in maniera netta sotto il 3,
05:11il debito è in una tradizione di sostenibilità e di parziale, lenta decrescita, qualche cosa
05:23in più si potrebbe fare, ma ci vuole molta cautela. Mancano un po' le riforme, mancano
05:28un po' le riforme strutturali, vediamo cosa dice il nuovo documento programmatico in questo
05:32senso. Certo un anno elettorale non è quello da cui ci si può aspettare moltissimo anche
05:38da questo punto di vista. E c'è già chi parla di uno scostamento, di qualche scostamento
05:42importante per quanto riguarda il nostro deficit, io le chiedo a questo punto però quali sono
05:49i nervi che il mercato assolutamente non tollererà che siano toccati? Io penso che il mercato guarderà
05:56la soglia del 3% e se si riuscirà a scendere sotto il 3% il mercato sarà contento, se
06:05si andasse
06:08oltre, riportandoci in maniera netta su qua, le fibrillazioni francesi si estenderebbero
06:14abbastanza rapidamente anche a noi.
06:18C'è da dire che non ci sono fibrillazioni previste solo in Francia, ci sono tutta una
06:23serie di altri potenziali elementi perturbatori, a cominciare dalle elezioni di midterm di novembre,
06:30ma se vogliamo anche le elezioni israeliane di fine ottobre, anche se con effetti più
06:37indiretti, ma insomma il mercato rischia di andare verso parecchi momenti di turbolenza.
06:43Finora ha mostrato una resilienza, anche settembre è stato un mese di correzione, ma senza
06:49avere, diciamo così, senza limare di troppo i risultati raggiunti. Lei come vede in questo
06:56momento la capacità del mercato azionario e vediamo forse anche di quell'obbligazionario
07:01di superare gli shock pagani.
07:04Ma i driver del mercato azionario sono stati, come lei ben sa, soprattutto la tecnologia e
07:10l'intelligenza artificiale. Lì sembra che vi sia una sorta di fiducia illimitata nelle
07:19capacità di fornire ritorni e profitti da parte di queste imprese, anche se al momento
07:25non è ancora così. Però probabilmente il mercato non sbaglia e non credo che questa
07:30delle AI sia una bolla. Ci possono essere correzioni, però è anche vero che il livello,
07:41l'ammontare di risorse che si stanno canalizzando verso l'intelligenza artificiale sono al di là
07:48di ogni precedente. I grandi hyperscaler stanno facendo debiti per oltre 700 miliardi di dollari,
07:57delle cifre che fanno concorrenza allo stesso mercato dei titoli di Stato. Mentre prima
08:02riuscivano a finanziare i loro investimenti con il cash flow, adesso devono ricorrere al mercato
08:08del debito in tutte le sue fuoco.
08:11E peraltro Pagani c'è da dire questo, sono in molti a dire che finché gli utili crescono
08:15il mercato continuerà a tirare e ci aspettiamo una nuova stagione di utili. Però prima o poi
08:20questa inflazione determinerà l'aumento dei tassi, l'aumento dei tassi istruzionali, l'economia,
08:25i mercati che si muovono con anticipo tra quanto cominceranno a innescare questa marcia,
08:31diciamo così.
08:33Sì, è chiaro che il rialzo dei tassi avrà degli effetti sul rifinanziamento naturalmente,
08:42perché i tassi più alti possono comprimere sia gli utili sia i multipli di borsa, c'è
08:47un doppio effetto perché aumenta il costo del debito per le imprese ma diminuisce anche
08:52il valore attuale dei loro profitti futuri. Quindi la crescita degli utili dovrà essere
08:57abbastanza forte, robusta per compensare questa pressione. Vedremo, è chiaro che i mercati
09:04hanno preso la view che l'E.I. è un fenomeno trasformativo per le nostre economie e quindi
09:14hanno anche una fiducia di lungo termine su questa tecnologia.
09:20Staremo a vedere, intanto la ringrazio Fabrizio Pagani, partner di Vitale, grazie per essere
09:26stato con noi. Grazie a voi, alla prossima.