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00:04Siamo con Filippo Mormando, Fixed Income Strategist di BBVA.
00:09Buongiorno.
00:09Buongiorno.
00:09Mormando, grazie di essere da noi.
00:12Potremo da una considerazione di scenario, da quello che vedete voi sui vostri desk tutti i giorni.
00:19Che cosa sta chiedendo il mercato in questo momento, secondo lei, per finanziare il debito governativo?
00:24Direi che ci sono diversi fattori che stanno impattando la dinamica del mercato dei tassi.
00:32Dai più strategici, quindi riferimenti alle politiche fiscali espansive da parte di tutti i principali governi nel mondo.
00:43Il rischio inflazione che pone delle pressioni verso le banche centrali in termini di direzione di rialzo dei tassi.
00:52La competizione sul mercato delle emissioni, dei bond, anche corporate, penso alle emissioni nell'industria dell'AI.
01:01Questi fanno parte della componente più strategica che impattano nel lungo periodo.
01:07Ma ci sono anche diversi fattori tattici che hanno impattato il mercato, che stanno impattando il mercato in queste sedute
01:15di alta volatilità.
01:17Gli investitori, per una serie di ragioni, di calendario, siamo verso la fine dell'anno, di incertezza politica.
01:25Diversi paesi vanno alle elezioni, da qui ai prossimi 6-9 mesi, di forte incertezza a livello globale.
01:34Hanno sicuramente una propensione agli acquisti netti più moderata rispetto ad altre fasi dell'anno.
01:42Il mercato, per il momento, riesce a trovare un sostegno in maniera più riferita ad alcune headline positive,
01:56come abbiamo visto in queste ultime ore, che sta aiutando il mercato a recuperare un po' di fiducia.
02:02e anche a ridurre alcune componenti tattiche che hanno posto la pressione in queste ultime sedute.
02:11Ne cito alcune.
02:12La settimana scorsa abbiamo avuto un'attività di emissione nel mercato obbligazionario governativo europeo
02:18a livello molto elevato, quasi 50 miliardi,
02:21che è la seconda o terza settimana di maggiori emissioni nette che il mercato ha dovuto digerire.
02:28Eravamo a fine quarter, una cosa che è un po' tecnica, ma che ha un impatto su una serie di
02:36investitori istituzionali
02:37di come approcciano il mercato.
02:41Alcuni di questi fattori andranno a scemare, altri rimarranno.
02:46E quindi la lettura da qui alle prossime settimane non è facile.
02:56Il mercato, secondo me, ha bisogno di avere qualche spunto in direzione opposta rispetto al mainstream,
03:08che è evidentemente unidirezionale negli ultimi mesi.
03:11Banche centrali, emissioni...
03:13C'è da dire, però, che lei ha citato diversi fattori molto tecnici,
03:17sono importantissimi per determinare che cosa davvero sta succedendo sul mercato,
03:21però ci sono delle cose che hanno sempre mosso gli investitori a livello tradizionale.
03:25Innanzitutto c'è una volatilità del tutto inutuale su questi titoli,
03:28non eravamo abituati a vedere titoli di Stato che si muovevano in questo modo.
03:33Però di fatto ci sono alcuni dei motori, come l'inflazione, per esempio,
03:37che sembra quasi dimenticata nelle ragioni per cui si va a comprare o meno,
03:42e dall'altra parte ci sono, diciamo così, il rischio,
03:46e questo è uno dei calcoli che fa un investitore,
03:49che, insomma, questi prezzi possano muoversi a rialzo ulteriormente,
03:52subito dopo aver acquistato, perché comunque i rendimenti sono anche appetibili
03:56per quanto riguarda i portafogli.
03:58Quanto di questo rischio è già incorporato in questi prezzi
04:01e che cosa davvero si rischia?
04:03Quale movimento rischiamo in questo momento ancora a rialzo?
04:05Allora, diciamo, la nostra lettura è, diciamo, che su alcuni dei fattori
04:10che citavo prima il mercato è andato un po' in overshooting,
04:12ha esagerato nelle aspettative, da un lato negative,
04:15in termini di rialzo dei tassi da parte delle banche centrali,
04:19dall'altro forse di eccessivo ottimismo sul fronte della crescita,
04:25nella misura in cui durante l'estate abbiamo avuto dei dati
04:27sul secondo trimestre della crescita a livello europeo
04:30e in altre aree della zona, cioè dei mercati sviluppati,
04:34migliori delle attese, attese che erano calibrate su,
04:38diciamo, evidentemente un effetto negativo
04:40dei conflitti, del conflitto in Iran nel secondo trimestre,
04:47con un timore eccessivo, come si diceva,
04:50sull'inflazione, sul pass-through verso, diciamo,
04:53l'effetto, non solo, diciamo, delle pressioni
04:58che si osservano oggi sul mercato dei beni energetici
05:00verso tutte le altre componenti dell'inflazione
05:04che poi sono quelle che davvero guidano le scelte
05:06di politica monetaria da parte della banca centrale.
05:10Il rischio fiscale è un rischio, diciamo,
05:13a livello globale e in Europa evidentemente presente,
05:18ma anche qui, da un punto di vista un po' più tattico,
05:22stiamo andando verso un periodo, l'ultimo trimestre dell'anno,
05:25in cui l'attività in emissione si ridurrà in maniera naturale
05:29e quindi, diciamo, secondo noi il mercato,
05:32nelle sedute precedenti, è andato a esagerato
05:35con i livelli raggiunti sia per la componente
05:38di aspettative dei tassi pure, sia per la parte, diciamo,
05:42di remunerazione della componente di rischio del credito
05:46da parte di alcuni emittenti, con evidentemente
05:49alcune differenziazioni che vanno fatte tra paesi.
05:52E c'è da dire che con le differenziazioni che lei cita,
05:55la Francia ha ancora 340 miliardi da piazzare entro dicembre,
05:59non è tantissimo, ma, insomma, in queste condizioni
06:02è una condizione ancora importante.
06:05Allora, la Francia è un paese che evidentemente, diciamo,
06:09ha degli squilibri da un punto di vista macroeconomico,
06:14da un punto di vista dinamica fiscale,
06:17sicuramente, diciamo, più evidente rispetto ad altri paesi
06:20che, diciamo, in questi anni hanno fatto i cosiddetti compiti a casa.
06:26L'attività in emissione da parte della Francia, diciamo,
06:30dobbiamo, penso che il mercato stia già guardando in realtà al 2027.
06:35La settimana scorsa, giovedì,
06:37in occasione del momento di maggiore tensione del mercato,
06:42ci sono, come dicevo, diversi, ci sono stati diversi fattori
06:45che hanno impattato la dinamica del mercato in quella seduta,
06:49ma c'è stato anche l'annuncio da parte del governo francese
06:54del, diciamo, del documento programmatico di bilancio per il 2027
06:58con l'implicazione di aver fatto, diciamo, aver chiarito al mercato
07:03la quantità di emissioni per il 2027
07:06che saranno in crescita rispetto al 2026-2025.
07:11Quindi, diciamo, una dinamica, la prospettiva di maggiore pressione
07:18nel caso francese, sapendo anche, come si diceva,
07:21sentivo poc'anzi, diciamo, con un rischio
07:24che quel documento programmatico francese
07:28abbia alcune stime, magari in parte un po' ottimistiche
07:31che saranno da scrutinare attentamente a parte del mercato
07:34nei prossimi mesi.
07:37Bormando, c'è un rischio fiscale, lei l'ha citato,
07:40però c'è anche un problema di stock di debito globale
07:42che in qualche modo in questo momento
07:44impatta ulteriormente sul fattore costo, sul rialzo dei tassi
07:50e quindi sul rialzo dei rendimenti.
07:53C'è un premio maggiore che viene chiesto in questo momento
07:56per questo debito?
07:58Evidentemente sì, basta guardare, si citava prima
08:01il livello del decennale americano,
08:04superiore al 5-20%, il decennale giapponese.
08:08I mercati sono globali, evidentemente c'è competizione
08:14sui capitali, tra i vari emittenti,
08:17non solo tra gli emittenti sovereign, paesi,
08:22ma come citavo prima anche i grandi emittenti corporate e financial.
08:27Diciamo, fino a quando il mercato è impostato
08:30per seguire un processo, quelli bravi citano
08:34un processo di price discovery, cioè di individuazione
08:37del prezzo corretto affinché siano remunerate
08:43tutte le componenti di rischio
08:44ed è un processo ordinato, possiamo rimanere tranquilli
08:48e dal punto di vista degli investitori
08:50diciamo che se avranno la possibilità di rimanere liquidi
08:54hanno la possibilità di entrare a livelli
08:56evidentemente più favorevoli.
08:58Bisogna stare attenti e su questo le banche centrali
09:01hanno la necessità di porre il massimo dell'attenzione
09:04affinché i processi di price discovery avvengano
09:08in modo poco volatile, mantenendo la stabilità finanziaria
09:17con un obiettivo necessario per un'ordinata attività
09:23sui mercati che poi ha dei riflessi evidentemente
09:24anche su fattori di economia reale
09:29che da un punto di vista economico evidentemente ci interessa.
09:33Armando, per concludere, per dare un messaggio
09:37ai nostri telespettatori
09:39considerando quindi la duration
09:42poi è chiaro che si fa un discorso su ogni singola area geografica
09:46ogni singolo paese
09:47però diciamo si può ancora tentare su delle scadenze brevi
09:53oppure rifugiarsi su scadenze più lunghe
09:57che messaggio lanciamo ai nostri telespettatori?
10:00Allora la nostra idea è che diciamo vi sia valore
10:04a questo punto a valle del repricing
10:06che c'è stato nelle ultime sedute
10:10nelle ultime due settimane
10:11sia per la componente diciamo di tasso
10:14delle aspettative di tasso
10:15e quindi appunto le scadenze più a breve termine
10:18sia delle curve core che delle curve cosiddette periferiche
10:22diciamo di paesi a spread sulla Germania
10:26su questi paesi mentre diciamo alcune settimane fa
10:30probabilmente sarei stato un po' più dubbioso
10:32nel dare il messaggio che sto condividendo con voi oggi
10:36penso che a valle del repricing
10:38che vi è stato in queste sedute
10:40anche le parti a cinque, sei, sette anni
10:44della curva italiana, spagnola, del Belgio
10:50le emissioni europee siano delle parti di curva interessanti
10:57perché offrono un equilibrio secondo me corretto
11:03ben prezzato tra la componente di rischio tasso
11:07rischio fiscale, rischio di credito e rendimento
11:12evidentemente ci sono alcune curve
11:14alcuni emittenti, alcuni tratti di curva
11:17che sono evidentemente ancora molto volatili
11:20dalle scadenze decennali in su
11:21ci sono diversi fattori che impattano
11:23che non abbiamo citato oggi
11:25ma che hanno una rilevanza importante
11:27in termini di quello che poi si potrebbe aspettare
11:30in termini di price performance
11:34e sugli emittenti evidentemente
11:36il rischio francese è un tema da mantenere
11:40ovviamente sotto focus
11:44avendo chiaramente un approccio decisamente prudente
11:48grazie Filippo Mormando
11:50grazie a voi
11:51grazie per essere stato con noi