- il y a 3 heures
À partir du début des années 90, les bourses ont totalement changé de visage. La faute à l’électronisation des marchés et au début du trading à haute fréquence. En réaction, les gros investisseurs se sont réfugiés vers des marchés plus opaques, les « dark pools ».
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00:00Le 6 mai 2010, les traders du monde entier ont tué la plus grande frayeur de leur vie.
00:05La panique a duré 36 minutes.
00:1336 minutes où les bourses américaines ont perdu l'équivalent de 1000 milliards de dollars.
00:22Mais quelques secondes plus tard, les valeurs remontent d'un coup et la situation se normalise.
00:30Après des mois d'enquête, cette demi-heure maudite se trouve un nom, le flash crash, et un coupable, le
00:35trading de haute fréquence.
00:37C'est le nom donné à cette pratique qui consiste à acheter et vendre des actions en bourse de façon
00:41automatisée et à un rythme hyper hyper rapide.
00:44Aujourd'hui, des millions de transactions se font tous les jours en nanosecondes et influencent le prix d'une action
00:49à la hausse ou à la baisse.
00:50Donc ça complique pour les acteurs classiques l'utilisation des bourses traditionnelles, donc ils sont obligés de se tourner vers
00:55des alternatives.
00:55Parmi ces alternatives, il y en a une qu'on dirait tout droit sortie du Mordor, les Dark Pools.
01:00Aujourd'hui, c'est 50%, voire plus de 50% des échanges aux Etats-Unis.
01:05Une augmentation qui pourrait totalement remettre en cause le modèle économique de la bourse tel qu'on le connaît aujourd
01:09'hui.
01:10Si la bourse cesse de bien fonctionner, si le prix que les investisseurs mettent sur les entreprises n'est plus
01:15le bon, alors qu'est-ce qui va se passer ?
01:17Je m'appelle Harold Gant, je suis journaliste vidéo aux Echos et aujourd'hui je vous emmène au cœur des
01:21Dark Pools.
01:21Et pour ça, j'ai pris avec moi ma nouvelle bible, l'une des sources qui m'ont aidé à
01:25préparer ce sujet, ce livre que j'ai surligné de long en large.
01:35Pour comprendre comment les Dark Pools sont venus bousculer l'ordre financier mondial, il faut déjà comprendre comment ça marche
01:41une bourse.
01:41Donc je vais vous faire un petit cours express de 3 minutes, si des traders regardent cette vidéo, merci d
01:46'être indulgents, il y aura forcément quelques raccourcis.
01:48Avant les ordinateurs, les salles de marché étaient une sorte d'arène chaotique où régnait donc un autre outil, la
01:54voix, ou plus précisément le cri.
01:56C'est grâce à lui, et plus tard grâce au téléphone, qu'un trader achète ou vend une action.
02:00Et il le fait via un courtier.
02:02Un courtier, c'est celui qui s'assure de la solvabilité d'un trader et qui transmet son ordre d
02:07'achat ou de vente sur le marché.
02:09Viennent ensuite ce qu'on appelle les teneurs de marché.
02:11Leur mission est de rendre le marché liquide, c'est-à-dire de faire en sorte que de l'argent
02:16y circule en permanence.
02:17Ce sont souvent des acteurs qui pèsent lourd, comme des banques ou des fonds d'investissement.
02:21Ils achètent beaucoup d'actions qu'ils peuvent vendre quand un ordre d'achat leur parvient.
02:25On dit qu'ils fournissent un ordre aux courtiers.
02:27En anglais, ces courtiers et ces teneurs de marché sont appelés des middlemen, littéralement les hommes au milieu des transactions.
02:34Sauf qu'à la fin des années 80, l'informatique change la donne et le rôle de ces middlemen se
02:38transforme complètement.
02:39C'est-à-dire qu'on passe d'une bourse où il y avait quand même encore beaucoup de ce
02:43qu'on appelle open outcry.
02:44Corentin Chaperon est journaliste aux Echos en charge de la couverture des marchés financiers.
02:49Ces traders qui hurlent leurs ordres d'achat, de vente, qui passent des coups de téléphone,
02:55on passe de cette bourse traditionnelle à une bourse où c'est de plus en plus électronique.
02:59Une crise, encore une, accélère cette transition.
03:03On est le lundi 19 octobre 1987.
03:06Les chiffres du déficit commercial américain viennent d'être publiés et ils sont pire qu'attendus.
03:11Le pays importe beaucoup plus que ce qu'il exporte.
03:13Même constat sur les données du budget américain, elles aussi dans le rouge.
03:17Ajoutez à cela une crainte d'avoir des actions surévaluées
03:19et les marchés sont pris d'un mouvement de panique au moment de leur ouverture le lundi matin.
03:23L'indice phare de Wall Street, le Dow Jones, s'effondre.
03:27D'ailleurs, si l'histoire du Dow Jones vous intéresse, foncez voir la saga de ma collègue Raphaël sur le
03:31sujet, c'est passionnant.
03:32En quelques heures, il perd plus de 500 points, soit une chute de 22,6%.
03:36Un chiffre qui pulvérise le record du 29 octobre 1929, point de départ de la crise économique des années 30.
03:44Tout le monde cherche à vendre des actions, sauf que plusieurs middlemen sont injoignables au téléphone.
03:47En parallèle, un outil informatique fait ses preuves au beau milieu de la panique, le SOES ou Small Order Execution
03:53Systems.
03:54Créé en 1984, il permet à des petits investisseurs de passer des ordres d'achat de 1000 actions maximum automatiquement.
04:01Quand il reçoit un ordre d'achat d'un SOES, le teneur de marché est obligé de l'accepter.
04:06Dans le jargon, on dit qu'il doit honorer son prix.
04:09Problème, l'outil est tellement efficace qu'il est détourné par des traders professionnels.
04:13Surnommé en anglais les bandits, il multiplie les ordres d'achat en simultané pour prendre de vitesse les teneurs de
04:19marché.
04:20Le fonctionnement de la bourse est bouleversé.
04:22Le trading SOES était bien plus qu'un nouveau type de négociation.
04:26Il s'agissait d'une évolution radicale dans laquelle la technologie remplace progressivement les bourses,
04:31les spécialistes et les courtiers par un marché automatisé.
04:34C'est dans ce contexte d'avidité et de remplacement technologique que les dark pools font leur apparition.
04:44Récapitulons.
04:45En quelques années, avec l'arrivée des SOES et de ces bandits, la bourse s'est transformée.
04:50Mais ce n'est pas tout.
04:51L'électronisation des échanges provoque d'autres bouleversements.
04:54Une fois que les marchés deviennent beaucoup plus électroniques, l'information est immédiate et elle est tout de suite digérée.
04:59Ce qui veut dire que quand j'achète une action Apple, mon achat se voit tout de suite sur les
05:03écrans de la bourse.
05:04Sauf que l'ordre, lui, met un peu plus de temps à être passé.
05:07Et ce temps de latence entre le moment où je passe mon ordre, où il est affiché sur les écrans
05:11de la bourse,
05:12et le moment où la transaction est effectuée sur le marché, peut me coûter cher.
05:16Car comme toujours dans l'histoire de la bourse, des petits malins profitent de cette brèche pour gagner de l
05:21'argent.
05:21C'est le début de ce qu'on va appeler le trading à haute fréquence.
05:24Un type d'acteur boursier qui va exploser dans les années 90 avec les progrès de l'informatique.
05:29Ce sont des acteurs qui sont extrêmement rapides, et dès qu'on passe un ordre suffisamment important,
05:34ils vont se placer de manière à profiter de notre ordre.
05:38C'est-à-dire que si on veut acheter une action, ils vont faire monter le cours de l'action
05:42avant que notre ordre soit passé
05:43pour tirer profit de ce décalage de prix.
05:46Évidemment, si moi, Harold, je fais ça sur une seule action, ça ne va pas avoir de grosses conséquences.
05:51Mais ce trading à haute fréquence fait une autre victime.
05:53Les gros acteurs, type fonds d'investissement ou banque.
05:56Parce qu'ils ont des gros volumes d'actions à acheter ou à vendre.
06:00Et en fait, ils ne peuvent pas le faire sans risquer d'avoir un impact sur les marchés.
06:05En fait, de faire baisser par exemple le cours d'une valeur s'ils en vendent un montant important.
06:09Alors à votre avis, qu'est-ce que se sont dit ces gros acteurs ?
06:12Eh bien, ils se sont dit qu'ils allaient créer une sorte de nouvelle bourse en parallèle, plus obscure,
06:16où les ordres et leur montant ne seraient dévoilés qu'une fois que la transaction serait réalisée.
06:21Et où ils ne pourraient pas se faire devancer par le trading à haute fréquence.
06:25Ces bourses plus obscures, j'espère que vous avez deviné, ce sont les Dark Pulse.
06:29Imaginons, vous êtes acheteur d'abricots.
06:32Et vous voulez acheter énormément d'abricots parce que c'est la saison des confitures.
06:37En plus d'adorer les marchés et les abricots,
06:39Philippe Guillot est directeur des données et des marchés à l'AMF, l'autorité des marchés financiers.
06:44Et avant ça, il a passé 25 ans dans les marchés financiers, principalement à traiter des actions.
06:51Mon dernier poste, j'étais patron du trading et de l'exécution d'une filiale du Crédit Agricole à Londres.
06:57Bon, merci pour le CV, mais mes abricots dans tout ça.
07:00Donc, plusieurs possibilités se font.
07:03Le vendeur, sachant que vous êtes un gros acheteur, monte son prix.
07:08Autre possibilité, les autres acheteurs, sachant que vous êtes un gros acheteur,
07:13vont se précipiter pour acheter tous les abricots dont ils ont besoin.
07:18Donc pour vous, il est important, de votre point de vue, d'acheter le plus d'abricots possible,
07:23sans décaler le prix des abricots.
07:26Le fait qu'il n'y ait pas de pré-transparence à la transaction
07:31permet, dans une certaine mesure, de ne pas signaler au marché que vous êtes un gros acheteur d'abricots.
07:38Pouvoir acheter et vendre des actions sans avoir d'impact sur le marché,
07:41c'est un des gros atouts des Dark Pools.
07:43Mais ce n'est pas le seul.
07:44Il peut proposer des prix plus intéressants que sur une bourse traditionnelle.
07:48Quand vous passez un ordre, vous payez forcément un peu d'argent.
07:50C'est moins cher de le passer sur un Dark Pool que sur une plateforme traditionnelle comme la Bourse de
07:55Paris.
07:56Sur un Dark Pool, étant donné qu'aucun ordre n'est connu à l'avance,
07:59le prix d'une action est calculé de la façon la plus équitable possible.
08:03En fonction du prix le plus élevé qu'un acheteur est prêt à mettre,
08:06et le prix le plus bas qu'un vendeur est prêt à accepter.
08:09Dans le jargon, on parle de prix du milieu ou de prix de référence.
08:13Et c'est quand on atteint ce prix de référence qu'un passage d'ordre a lieu sur un Dark
08:17Pool.
08:18Mais en 2005, aux Etats-Unis, un texte fait exploser la pratique.
08:21Cette année-là, la SEC, le gendarme boursier américain, met en place ce qu'on appelle la Reg NMS.
08:27Ce texte impose une règle, n'importe quel ordre d'achat ou de vente d'actions
08:31doit se diriger là où le prix de l'action est le plus avantageux.
08:35Eh bien en fait, la SEC va dire, ce qui importe, c'est le prix.
08:38Et donc du coup, ces intermédiaires financiers vont devoir élargir leur focale
08:42et regarder au-delà des bourses traditionnelles, sur justement ces petites places opaques
08:47pour aller chercher à chaque fois le meilleur prix d'exécution.
08:50Autrement dit, dans certains cas, le détour par un Dark Pool sera obligatoire.
08:54Et ça se voit sur ces courbes préparées par notre super service infographie.
08:58On a vu que vous les kiffiez en commentaire. Merci pour eux.
09:00Aux Etats-Unis, la part des volumes d'actions échangées sur les marchés opaques
09:04franchit même la barre symbolique des 50% au début de l'année 2024.
09:09Et ça concerne aussi les particuliers américains.
09:11Si certains d'entre eux vont sur Robinhood, cette application mobile
09:14qui permet d'acheter ou de vendre des actions en un clic,
09:16il y a de fortes chances pour que leur ordre soit passé par un Dark Pool.
09:20Tu achètes une action GameStop sur Robinhood.
09:23Robinhood va vendre ton ordre à un teneur de marché
09:27qui va l'exécuter en fait sur une place de marché interne.
09:31Ces places de marché internes naissent au sein même des fonds d'investissement ou des banques.
09:34On les appelle des internalisateurs systématiques.
09:38Mot-compte triple au Scrabble.
09:39On parle d'internalisateurs systématiques parce qu'en fait,
09:41ce sont des acteurs qui font tout en interne.
09:44En fait, c'est comme s'ils avaient des petites places de marché dans leur entreprise
09:46et où ils faisaient se rencontrer les ordres d'achat et de vente en fait.
09:50Aux Etats-Unis, deux des Dark Pools les plus connus sont ceux de Goldman Sachs, Sigma X2,
09:55et de Morgan Stanley, MS Pool.
09:58Il existe même des Dark Pools au sein des Dark Pools, qu'on appelle des Private Rooms,
10:02auxquels on peut accéder uniquement sur invitation.
10:05Bref, il y en a pour tous les goûts.
10:06Bon là, c'est peut-être le moment où vous allez me dire,
10:08bon, c'est sympa de parler des Etats-Unis depuis tout à l'heure,
10:11mais l'Europe dans tout ça.
10:12Est-ce que nos bourses à nous sont exposées à une tendance similaire ?
10:15La réponse est non, ou en tout cas, pas dans les mêmes proportions.
10:23Vous vous en doutez, l'électronisation du trading n'a pas seulement eu lieu aux Etats-Unis dans les années
10:2890.
10:28Chez nous aussi, tous les échanges boursiers ont été automatisés.
10:32Et la vitesse des transactions aussi s'est accélérée.
10:35Pour tenter de répondre à ces nouvelles dynamiques du marché,
10:38l'Union Européenne adopte en 2004 une réglementation qu'on a appelée la MIF.
10:42Bon, c'était bien avant que ce mot arrive dans le rap, hein.
10:44Pour directive sur les marchés d'instruments financiers.
10:47Son principe est simple, mettre en concurrence des espaces d'exécution,
10:50des bourses traditionnelles dites transparentes avec d'autres marchés.
10:54Avant MIF, il y avait une obligation de concentration des ordres.
10:57Tous les ordres arrivaient sur un marché unique,
11:00qui à l'époque en France était Euronext,
11:04et la MIF a créé la compétition.
11:08L'idée était de faire baisser les coûts de transaction qui paraissaient élevés à l'époque.
11:15Problème, cette mise en compétition a tellement bien marché,
11:18qu'elle a fait naître un nouveau type d'acteur au nom jargonneux.
11:21Les brokers crossing network, les intermédiaires de marché,
11:25ayant intérêt à internaliser au maximum les flux,
11:29pour ne pas aller payer les frais qu'ils payaient sur les marchés réglementés.
11:34C'est sous cette forme que les premiers dark pools sont arrivés en Europe.
11:37En réaction, un deuxième texte plus précis est venu compléter cette première législation,
11:42la directive MIF2, en 2014.
11:45Bon là en l'occurrence on était bien dans le rap.
11:46Il y a 1 400 000 paragraphes dans MIF2,
11:51à titre de comparaison dans la Bible, il y a 750 000 mots,
11:54enfin ancien et nouveau testament compris,
11:56donc ça donne un peu une idée de la complexité du paquet législatif.
12:01L'outil est complexe certes, mais il est aussi efficace
12:03pour éviter que le marché opaque ne prenne trop de place
12:06sur l'ensemble des volumes d'actions échangés.
12:09Les dark pools, aujourd'hui en Europe, elles sont réglementées.
12:12Lucas Ornin travaille chez Oronext.
12:13Oronext, c'est la principale place boursière de la zone euro.
12:16Elle est propriétaire de la bourse de Paris, d'Amsterdam ou de Bruxelles par exemple.
12:20Et elles ne peuvent pas excéder 7% des volumes traités sur chaque titre.
12:26Donc c'est une limitation qui n'existe pas aux Etats-Unis
12:29et la raison pour laquelle la réglementation impose ces 7%,
12:33c'est pour préserver la formation du prix et la qualité du prix
12:37venu des marchés leaders.
12:38Cette législation européenne anticipe donc le problème suivant.
12:41Si à l'avenir les échanges se font davantage sur des plateformes opaques
12:44que sur des bourses traditionnelles, il existe un risque,
12:47celui de perdre la bourse comme outil de référence.
12:50Ce qu'il faut comprendre c'est que ces plateformes,
12:53elles prennent le prix qui est formé sur les bourses publiques,
12:56enfin transparentes, mais elles n'y contribuent pas.
12:58Ce que nous dit Corentin, c'est que les dark pools profitent un peu de la bourse
13:02pour se faire de l'argent sur son dos,
13:04mais il ne lui rend pas la monnaie de sa pièce.
13:05Et si le prix sur les plateformes transparentes n'est plus une référence,
13:08ou en tout cas qu'il ne représente plus fidèlement la valeur des entreprises,
13:11ces entreprises finiront forcément aussi par se poser des grosses questions.
13:14Les entreprises vont hésiter à utiliser la bourse parce qu'elles vont estimer
13:18qu'elles ne seront pas payées à leur juste valeur,
13:21elles ne vont pas émettre d'actions,
13:24elles vont trouver d'autres moyens de se financer,
13:26alors que la bourse, en fait, par définition, c'est le lieu de financement de dernier ressort.
13:29En fait, quand vous êtes trop gros pour vous financer uniquement par du crédit bancaire
13:33ou par des fonds privés, vous êtes quelque part obligé d'aller en bourse.
13:36L'autre risque qui découle du premier dont on vient de parler,
13:39c'est le manque de liquidité.
13:41S'il y a plus d'échanges d'actions qui se font sur des dark pools
13:43que sur des marchés transparents,
13:45il y a toute une somme d'argent qui ne transite plus sur ces marchés transparents.
13:48Problème, les bourses sont des entreprises privées qui gagnent de l'argent
13:51via des commissions sur les frais de transaction par exemple.
13:54Bref, à terme, c'est tout un modèle économique qui pourrait se gripper.
14:01Il y a un terme que les startups adorent et dont on vous parle souvent dans nos vidéos,
14:05c'est le pivot.
14:05Quand une boîte change totalement d'activité pour mieux coller à la réalité du marché.
14:10On vous a récemment parlé dans une de nos vidéos
14:11de l'un des plus beaux pivots récents de la tech
14:13avec Eva dans sa vidéo sur Hugging Face.
14:16Eh bien, c'est un peu ce qui se passe au sein des bourses du monde entier ces dernières années.
14:20Face à l'électronisation des échanges, au trading algorithmique,
14:23à la multiplication des espaces d'exécution comme des plateformes de dark pools,
14:27elles sont obligées de trouver des nouvelles sources de financement.
14:3058% en tout cas au deuxième trimestre 2026,
14:3258% des revenus du groupe sont non liés
14:35à la volumétrie, non liés aux transactions.
14:38Et ça, c'est parce que Euronext maintenant est présent sur toute la chaîne de valeur.
14:42Elle offre des services maintenant,
14:43des logiciels aux sociétés cotées pour les accompagner dans leur gouvernance,
14:47leur conformité.
14:47C'est une offre de vente de données de marché qui s'est étendue également,
14:52qui est devenue avec l'électronisation de plus en plus importante.
14:56À l'image d'Euronext, l'idée aujourd'hui, c'est d'être le moins dépendant possible de la volatilité
15:01des marchés.
15:01La volatilité, c'est le fait que les marchés peuvent bondir ou s'effondrer sans crier gare.
15:07Mais des fois, il y a des périodes où il ne se passe rien.
15:10Et là, c'est compliqué pour ces entreprises parce que du coup,
15:13peu de volume, enfin moins de volume en tout cas, donc moins de revenus.
15:15Pour trouver d'autres sources de financement,
15:17certaines bourses n'hésitent pas non plus à étendre leurs horaires de cotation.
15:21Des outils dédiés à d'autres marchés,
15:22comme les marchés crypto ou les marchés prédictifs, vont tosser le jour.
15:26Toujours dans cette logique de diversification.
15:28Et alors attention, tenez-vous bien,
15:29certaines bourses ouvrent même leurs propres dark pools.
15:32C'est le cas d'Euronext, qui en 2024 a ouvert son midpoint match.
15:35Justement, à la suite d'une demande client,
15:38ça relève presque plus de la physique que de la finance.
15:41Hier, la plupart des dark pools qui traitaient sur les sociétés cotées d'Euronext
15:45devaient donc importer le prix d'Euronext, le prix du milieu, le midpoint,
15:52depuis les serveurs basés à Bergam en Italie d'Euronext.
15:55Eux étaient basés à Londres.
15:58Le trajet entre Londres et Bergam, c'est 7 à 8 millisecondes.
16:02Et ça, c'est assez de temps pour que le prix ait changé.
16:04Donc le temps qu'ils importent le prix, le prix était déjà périmé.
16:09La proposition de valeur d'Euronext, justement, et pourquoi on l'a lancée,
16:11c'est réduire cette taxe de latence et potentiellement, pour les participants,
16:16avoir des économies sur le prix d'exécution en exécutant du coup au prix à zéro latence.
16:22En Europe, d'autres bourses comme celle de Madrid ou de Francfort
16:25ont aussi lancé leur propre dark pool.
16:27Aux Etats-Unis, le Nasdaq vient de racheter Level,
16:30le troisième plus grand opérateur américain de dark pools.
16:32Car en plus de devoir diversifier leur modèle économique,
16:35les bourses doivent aussi lutter sur un autre front, celui de la vitesse.
16:39Aujourd'hui, la bataille pour être le plus rapide à transmettre des ordres
16:42se joue en nanosecondes, un milliardième de seconde.
16:45Et les traders de haute fréquence, dont je vous parlais en début de cette vidéo,
16:47sont devenus les concurrents numéro un des bourses dans ce domaine-là.
16:50La question, c'est comment est-ce qu'on transmet l'information le plus vite possible.
16:53Et c'est au point où, en fait, l'un des facteurs limitants,
16:56c'est que la fibre optique, en fait, ralentit la vitesse de transmission de la lumière.
17:01On parle de... enfin, ce n'est même pas de microsecondes,
17:03c'est peut-être des nanosecondes ou de différences,
17:06mais en fait, c'est suffisant pour faire la... justement,
17:08pour faire les différences en termes de profit.
17:10Bon, c'est passionnant, mais ça sera pour une autre vidéo.
17:13J'aimerais finir celle-ci par une citation du livre que j'ai lu pour la préparer.
17:16Je la trouve assez pertinente sur la complexité du monde de la finance
17:19et cette quête de la rapidité à outrance.
17:21Elle est tirée d'un email de Josh Levine,
17:24l'homme à l'origine d'un des tout premiers logiciels de cotation électronique
17:27qui a joué un rôle déterminant dans l'électronisation de la bourse aux Etats-Unis.
17:31On se retrouve dans une situation où des acteurs dépensent des millions,
17:35des milliards de dollars pour gagner quelques millisecondes,
17:38bientôt des microsecondes.
17:40Quels gâchis coûteux et inutiles ?
17:42On pourrait probablement trouver un remède contre le cancer en un an
17:45si l'on réaffectait simplement tous les esprits brillants
17:47qui travaillent actuellement sur ce problème créé artificiellement
17:50et par ailleurs inutile.
17:53Ça fait réfléchir.
17:54Merci d'avoir suivi cette vidéo sur les Dark Pulse.
17:57Si les sujets finances vous intéressent,
17:59dites-le nous en commentaire,
18:00surtout que mon chef veut que j'en fasse beaucoup plus.
18:02Et n'oubliez pas, cette vidéo est aussi disponible en podcast
18:04sur Apple Podcast et Spotify.
18:07Ciao !
18:09Que la mif !
18:10Ouais, c'était cool non ?
18:11Ouais.
18:12Putain je le garde ou pas ?
18:13Bah on va !
18:13Allez, allez, allez, au prix.
18:14Sous-titrage Société Radio-Canada
18:18Sous-titrage Société Radio-Canada
18:19Sous-titrage Société Radio-Canada
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18:20Sous-titrage Société Radio-Canada